财经观察:美国金融监管“过”或“不及”?  

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2019-05-14 11:33

摘 要:我国现存的“有管理的浮动汇率制”实质上是一种固定汇率制。最适货币区域理论是关于汇率机制和货币一体化的理论。经济转型期金融亚博电竞深度不够以及宏观经济预期的不确定性表明我国固定汇率制度安排的必要性,而最适货币区域理论则提供了这种制度安排的一些可能性解释。当前我国宏观经济政策一直以积极财政政策为主导。芒德尔―弗莱明模型(在固定汇率制度下,财政政策作用大于货币政策)有助于我们多角度理解这一现存的宏观经济政策选择。 关键词:最适货币区域理论;芒德尔―弗莱明模型;固定汇率;财政政策 1999年度诺贝尔经济学奖授予了“对不同汇率制度下的货币与财政政策,以及对最适货币区域的分析” 作出了开创性贡献的美国哥伦比亚大学经济学教授罗伯特・A・芒德尔(1932-)。芒德尔最重要的学术贡献大都完成于60年代:1961年的《最适货币区域理论》、1962年的《适当运用货币与财政政策以实现内外均衡》、1963年的《资本流动与固定和浮动汇率下的稳定政策》等。60年代末70年代初,他的两部专著《国际经济学》和《货币理论》出版,全面系统地阐述了他的经济思想。30多年来,芒德尔在理论上对国际金融学说、宏观经济政策协调理论作出了卓越的贡献,对国际经济学和世界经济的运行模式产生了深远的影响。在全球金融一体化迅猛发展的今天,特别是在亚洲走出金融危机开始复苏的时候,将诺贝尔经济学奖这一殊荣授予芒德尔,其意义耐人寻味。 开放经济条件下,处于经济转型时期的我国汇率制度安排及财政货币政策选择问题也一直是经济理论界关注的热点问题。芒德尔的学术思想或许能为我们政策选择提供一个理论视角。 一、 转型期人民币固定汇率制度安排思考: 从最适货币区域理论说起 (一) 最适货币区域理论简介 1. 芒德尔的最适货币区域理论 “最适货币区域”分析理论是芒德尔走向诺贝尔奖台的关键。该理论是在围绕固定汇率和浮动汇率制度孰优孰劣争论中发展起来的。50年代,西方学者对固定汇率和浮动汇率的争论进入白热化阶段:以金德尔伯格为代表的学者推崇固定汇率,而以弗里德曼为首的学者鼓吹浮动汇率。一般认为,无论是固定汇率制还是浮动汇率制,各自均有其利益与成本,并且这两种汇率制度的利益与成本均依赖于经济社会的各种条件。芒德尔于1961年发表的《最适货币区域理论》论文,通过重新系统地阐述不同汇率制度下的优劣点问题而进一步提出,如果通过适当的方式将世界划分为若干个货币区,各区域内实行共同的货币或固定汇率制,不同区域之间实行浮动汇率制,那么就可以兼顾两种汇率制度的优点而克服两种汇率制度的弱点,这就是芒德尔最早提出的“最适货币区域”思想。最适货币区域理论是关于汇率机制和货币一体化的理论,旨在说明在什么样的情况下,某一区域(若干国家或地区)实行固定汇率和货币同盟或货币一体化是最佳的。 芒德尔提出用生产要素的高度流动性作为确定最适货币区域的标准。他定义的“最适货币区域”是:相互之间的移民倾向很高,足以保证当其中一个地区面临不对称冲击时仍能实现充分就业的几个地区形成的区域。芒德尔认为,一个国家国际收支失衡的主要原因是发生了需求转移。假定有A、B两个区域,原来对B地产品的需求现在转向对A地产品的需求,这样就有可能形成B地的失业率上升而A地的通货膨胀压力增加。若A产品的生产者正巧是A国,B产品的生产者正巧是B国,则B国货币汇率的下跌将有助于减轻B国的失业,A国货币汇率的上升有助于降低A国的通货膨胀压力;但若A、B是同一国家内的两个区域,它们使用同一种货币,则汇率的任何变动都无助于同时解决A区的通胀和B区的失业,货币当局于是陷入一个进退两难的怪圈:如果他们实行扩张的货币政策(货币贬值)直接处理B地的失业,那么,就会进一步恶化A地的通货膨胀;反过来说,如果他们通过实行紧缩的货币政策(货币升值)努力解决A地的通货膨胀,他们就要冒进一步恶化B地失业问题的风险──被用来改善一个地区形势的货币政策会使另一地区的问题更加恶化,除非这两个区域使用各自的区域货币。芒德尔指出:浮动汇率只能解决两个不同通货区之间的需求转移问题,而不能解决同一通货区内不同地区之间的需求转移问题;同一货币区不同地区之间的需求转移只能通过生产要素的流动来解决。在芒德尔的分析中关键是统一货币区内的劳动流动程度。如前述,如果劳动力是充分流动的,那么我们将会发现B地失业工人会向A地迁移,这种劳动力的流动也许通过抑止A地工资上升甚至可能降低工资水平来缓和A地的通货膨胀压力,从而可同时缓解A地通胀和B地失业。因此,他认为:若要在几个国家之间保持固定汇率并保持物价稳定和充分就业,必须要有一个调节需求转移和国际收支的机制,这个机制只能是生产要素的高度流动。 2. 经典最适货币区域理论的确立 芒德尔逻辑性地把最适货币区的特征概括为“劳动力迁移的偏好足以确保充分就业”。其后,麦金农(1963年)和凯南(1969年)又对最适货币区域理论作了发展研究: (1)1963年,罗纳德・麦金农指出,应当用经济高度开放作为最适货币区的一个标准。他认为一个经济高度开放的小国难以采用浮动汇率的两条理由是:首先,由于经济高度开放,市场汇率稍有波动,就会引起国内物价剧烈波动;其次,在一个进口占消费很大比重且高度开放的小国中,汇率波动对居民实际收入的影响是如此之大,以致存在于封闭经济中的货币幻觉会消失,由此,汇率变动在纠正对外收支失衡方面失去作用。 (2)彼得・凯南在1969年提出以低程度产品多样化作为确定一个最适货币区的标准。凯南的建议同芒德尔一样,也是建立在国际收支失衡的主要原因是宏观经济的需求波动这一假设上的。他认为:一个产品相当多样化的国家,出口也将是多样化的。在固定汇率下,某一种出口商品的需求下跌了,由于它在整个出口中所占的比重不大,因而对国内就业影响也不会很大。相反,如果外国对本国出口商品的需求曲线下降了,低程度产品多样化(因而出口产品种类也是不多的)的国家,势必要更大幅度地变动汇率,才能维持原来的就业水平。由于出口的多样化,外部动荡对内部经济的影响经过平均化后变小了,出口收益可以相当稳定。因此,产品多样化国家可以容忍固定汇率的后果,而产品非多样化的国家难以容忍固定汇率的后果,它们应当是一个采用灵活汇率的独立(最适度)的货币区。 一般认为,上述三位学者的思想构成了经典最适货币区域理论框架,尽管70年代后,关于最适货币区标准问题在西方学者之间一直没有停止研究和争论,诸如国际金融高度一体化标准、政府政策一体化标准、通货膨胀率相似标准等。 (二)开放经济下转型期人民币固定汇率选择分析 1. 各家最适货币区域理论对构成统一货币区的条件众说纷纭。这些讨论多围绕执行固定汇率的宏观成本,其中较突出的一个问题是各国必须在相当大的程度上放弃宏观经济政策的独立性,从而往往不能根据本国的实际情况采取针对性的调节措施。尽管如此,但对进入货币区所带来的微观效率常认为是不言而喻的:最佳货币区的形成能消除汇率波动所带来的不确定性,有效地促进成员国之间的生产专业化发展,加速商品和资本的流动;最佳货币区的主要运行机制,有利于成员国保持物价水平的稳定;最佳货币区的建立还有利于实现国际收支平衡,降低国际贸易中货币兑换的交易成本。正是这种不言而喻的微观效率是选择人民币固定汇率的主要理由,尽管按IMF的正式分类,我国实行的是有管理的浮动汇率制,但从1994年1月起,人民币汇率始终处于8.26―8.70范围内定住美元,可以认为其实质上采用的是某种较宽松的定住美元的固定汇率政策(冯用富,1999)。 如前所述,固定汇率的好处主要在于可减少由于汇率变动所带来的不确定性,这种不确定性所代表的风险对国际贸易和投资是有害的。在发达国家,这种风险可以通过远期外汇市场基本规避,所带来的仅是增加交易成本的问题。而在中国及类似的许多欠发达国家,由于金融亚博电竞深度不够,利率远未市场化,远期外汇市场在一定时期内不可能形成,一旦发生汇率不能预期的大幅波动,其所带来的风险对所有国际间的经济交往的影响可能是毁灭性的。 2. 当今世界,对应三大区域经济集团:欧盟、北美自由贸易区和亚洲经济区,欧盟和北美自由贸易区均形成了自己的区域货币体系,似乎亚洲地区仍然是一盘散沙。但我们可以承认一个事实上松散的“亚洲美元区”的存在。与中国相类似的理由,尽管名义上的汇率制度安排各不相同,亚洲各国(地区)包括中国大陆、中国香港、印度尼西亚、日本、马来西亚、菲律宾、新加坡、韩国、中国台湾、泰国等均或多或少地采取了定住美元的固定汇率政策。这些国家(地区)与美国的双边汇率变动的标准差,甚至还小于欧元区内各货币间的标准差(1991年1月-1994年12月)。用经典最适货币区域理论考虑,也可发现这些国家确实已具备构成统一货币区的一些基本条件。比如有类似的通胀率,包括日本在内的东亚各国或地区在1982-1996年的平均通货膨胀率为5.8,标准差为3.67,而欧元区为6.1和4.11(郑辉,1999);再则,亚洲九国或地区均采取外向型的经济政策,均可视作开放小国或地区(除中国大陆人口基数偏大),采用固定汇率按麦金农的看法也是合意的。 3. 经过20余年的改革开放,无论是用商品和劳务的流动规模还是用资金的流动规模来衡量,中国经济的外向态势已经形成,对外贸易占GDP的比例越来越大,对外经济的依存度也越来越高,生产要素流动性加强、产品出口多样化必将是个趋势,采用固定汇率无论是按麦金农的“经济高度开放”标准,彼得・凯南的“产品多样化”标准,还是按芒德尔的“生产要素高度流动性”标准来分析都有其合理性。 4. 如果说转型期我国金融亚博电竞深度不够,宏观经济预期的不确定性表明现时固定汇率制度安排的必要性,那么,芒德尔、麦金农或凯南的论述或多或少能为这种制度安排提供些可能性分析的框架和理论上的支托。 二、固定汇率制度下财政政策作用大于货币政策:芒德尔―弗莱明模型的结论 1. 芒德尔在1963年发表的《资本流动与固定和浮动汇率下的稳定政策》一文及其他文章中,论述了开放经济中货币与财政政策的短期效应问题。他得出的结论是,在浮动汇率下,货币政策的作用大于财政政策,而在固定汇率下,财政政策的作用大于货币政策。另一位多年在国际货币基金组织担任研究部主任的经济学家马库斯・弗莱明(Marcus Fleming)也对这一问题作出了类似分析。因此,这种分析称为芒德尔―弗莱明模型(当然,就分析的广度与深度而言,芒德尔的贡献要大于弗莱明)。芒德尔―弗莱明模型(开放经济中宏观稳定政策理论)奠定了芒德尔在国际宏观经济学领域的地位。 芒德尔把对外贸易与资本流动引入IS―LM模型(IS―LM模型是由英国经济学家希克斯提出的,用于分析封闭经济中国民收入与利率的决定,并说明货币与财政政策的效应)。芒德尔的分析说明了稳定政策的效果与国际资本的流动程度密切相关。特别是证明了汇率制度的极端重要性:在浮动汇率下,货币政策有力而财政政策无力;在固定汇率下,情况正好相反。芒德尔―弗莱明模型的结论也可以概括为:在固定汇率和资本完全流动的情况下,一国无法实行独立的货币政策,或者说单独的货币政策基本是无效的。 货币政策的传递机制是通过中央银行的公开市场亚博电竞(在金融市场上买卖政府有价证券)影响货币量,货币量影响利率,利率影响总需求和国民生产总值。在资本完全流动的条件下,国外与国内利率是完全一致的。(1)在固定汇率下,中央银行必须在货币市场上进行干预,以满足公众对这一汇率的外汇需求。这样,中央银行就要根据对本国货币的需求来调节货币量,而无法按货币政策的要求控制货币量。这样,利率与汇率总维持不变,货币政策无法发生作用。但由于利率不变,财政政策没有利率上升引起私人支出减少的挤出效应,所以财政政策的效果最大。当一国面临国际金融和货币因素的冲击时,固定汇率是合意的。因为在固定汇率下,国际资本的套利亚博电竞可以自发化解货币因素的外部冲击,并使财政政策纠正经济失衡效果达到最佳。(2)在浮动汇率下,汇率由市场供求力量决定,中央银行不进行干预。这时财政政策就无用了,因为政府支出增加(扩张性财政政策)使货币需求增加,利率上升。当国内利率上升到高于国外利率时,资本流入,这就使汇率上升,从而净出口的减少抵消了政府支出的增加,总需求仍然不变。但在浮动汇率下,货币政策成为影响经济亚博电竞的有力工具。因为货币量增加(扩张性货币政策)降低了国内利率,这不仅使国内总需求增加,而且会引起资本流出,使汇率下降,这又通过增加净出口而进一步扩大总需求,扩张性货币政策见效。 2. 金融全球化是世纪之交全球金融格局演进的主流趋势。1999年11月15日,中美签署了中国加入WTO的双边协议,从而中国入世的最大障碍业已排除,中国经济已全面融入全球经济之中。芒德尔―弗莱明模型作为开放经济中宏观稳定政策理论,理当可成为我们当前及今后宏观经济稳定政策制定的理论依据之一。 为了扩大内需,刺激经济增长,当前我国宏观经济政策一直以积极财政政策为主导(从1998年5月增发1000亿国债算起),对于扩张性货币政策的无效或收效甚微(例如从1996年5月的多次利率下调),理论界从多方面进行了论证。尽管我们目前利率市场化仍在探索研究之中,资本的完全流动也尚需时日,无法因果性地套用芒德尔―弗莱明模型将固定汇率与当前积极财政政策联系起来,但至少这一开放经济中宏观经济稳定政策理论模型能为我们分析相关政策问题扩大了理论思考空间。 最后要说明的是,任何学术理论(模型)的成立都有一系列严格的假设前提,所以对政策实践的意义都仅是指导性的。更何况,芒德尔的理论是以发达国家经济为背景,不可能为解决我国的现实问题提供直接的答案。这就要求理论与实际工作者从中国的现实出发,发展适于我们这样的发展中国家的开放经济理论,解决自己的问题。这正是我们了解芒德尔理论的现实意义之所在。 ―――――――――― 参考资料: 〔1〕冯用富. 我国不宜选择浮动汇率制?N?. 经济学消息报,1999-12-31(2). 〔2〕郑 辉. 有关人民币汇率安排?J?. 上海经济研究,1999,(11). 〔3〕姜波克. 国际金融学?M?. 北京:高等教育出版社,1999. 〔4〕(美)彼得・林德特,查尔斯・金德尔伯格. 国际经济学?M?. 上海:上海译文出版社,1985. 〔5〕Mundell,R.A.,1961. A Theory of Optimum Currency Areas?J?.American Economic Review 51. 〔6〕Mundell,R.A.,1962. The Appropriate Use of Monetary and Fiscal Policy for Internal and External Stability?J?.IMF Staff Papers 9. ?7? Mundell,R.A.,1963. Capital Mobility and Stabilization Policy under Fixed and Flexible Exchange ates?J?. Canadian Journal of Economics 29. ?8? Mundell,R.A.,1968. International Economics?M?. New York,Macmillan.

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